中信證券研報(bào)表示，2023年一季度包括創(chuàng)新藥械、中藥、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療服務(wù)等板塊，已經(jīng)出現(xiàn)了明顯剛性需求反彈態(tài)勢(shì)。整體來看，疫情后時(shí)代醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)已處于新一輪周期的起點(diǎn)，疫情加速產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的分化，同時(shí)加速了相關(guān)政策趨勢(shì)的落地，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)+專精特新制造仍是確定性最強(qiáng)的主線優(yōu)質(zhì)賽道；此外，從2023年開始，中藥板塊的政策利好落地，以及國有醫(yī)藥企業(yè)在中央全面倡導(dǎo)“一利五率”提效的大背景下，也開始逐漸走出業(yè)績(jī)加速兌現(xiàn)的明確態(tài)勢(shì)，成為醫(yī)藥新熱點(diǎn)賽道。新冠疫情過后，國家對(duì)公共衛(wèi)生體系建設(shè)和底層科研技術(shù)的投入和補(bǔ)助明顯增加；醫(yī)療大基建和科研服務(wù)補(bǔ)貼將成為3-5年內(nèi)行業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)增量催化劑，也將進(jìn)一步打開相關(guān)細(xì)分行業(yè)的中長期發(fā)展空間和投資機(jī)會(huì)。全面注冊(cè)制正式實(shí)施后，醫(yī)藥板塊新股百花開，更多更新的公司研究也將帶來差異化的機(jī)會(huì)。2023年下半年，在政策預(yù)期逐漸明朗以及國內(nèi)外政治環(huán)境逐步走向穩(wěn)定的大環(huán)境下，結(jié)合目前板塊的較低估值位點(diǎn)，重點(diǎn)看好生物醫(yī)藥板塊的觸底反彈機(jī)會(huì)，建議關(guān)注圍繞國產(chǎn)自主化、國際化、高端制造、普惠醫(yī)療等優(yōu)勢(shì)賽道布局的優(yōu)秀企業(yè)，持續(xù)挖掘潛在的行業(yè)“隱形冠軍”。

全文如下

醫(yī)療健康丨醫(yī)藥新周期下百花爭(zhēng)鳴，優(yōu)選賽道價(jià)值凸顯：2023年下半年投資策略

2023年初，隨著疫情封控的解除，2023Q1包括創(chuàng)新藥械、中藥、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療服務(wù)等板塊，已經(jīng)出現(xiàn)了明顯剛性需求反彈態(tài)勢(shì)。整體來看，疫情后時(shí)代醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)已處于新一輪周期的起點(diǎn)，疫情加速產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的分化，同時(shí)加速了相關(guān)政策趨勢(shì)的落地，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)+專精特新制造仍是確定性最強(qiáng)的主線優(yōu)質(zhì)賽道；此外，從2023年開始，中藥板塊的政策利好落地，以及國有醫(yī)藥企業(yè)在中央全面倡導(dǎo)“一利五率”提效的大背景下，也開始逐漸走出業(yè)績(jī)加速兌現(xiàn)的明確態(tài)勢(shì)，成為醫(yī)藥新熱點(diǎn)賽道。新冠疫情過后，國家對(duì)公共衛(wèi)生體系建設(shè)和底層科研技術(shù)的投入和補(bǔ)助明顯增加；醫(yī)療大基建和科研服務(wù)補(bǔ)貼將成為3-5年內(nèi)行業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)增量催化劑，也將進(jìn)一步打開相關(guān)細(xì)分行業(yè)的中長期發(fā)展空間和投資機(jī)會(huì)。全面注冊(cè)制正式實(shí)施后，醫(yī)藥板塊新股百花開，更多更新的公司研究也將帶來差異化的機(jī)會(huì)。2023年下半年，在政策預(yù)期逐漸明朗以及國內(nèi)外政治環(huán)境逐步走向穩(wěn)定的大環(huán)境下，結(jié)合目前板塊的較低估值位點(diǎn)，重點(diǎn)看好生物醫(yī)藥板塊的觸底反彈機(jī)會(huì)，建議關(guān)注圍繞國產(chǎn)自主化、國際化、高端制造、普惠醫(yī)療等優(yōu)勢(shì)賽道布局的優(yōu)秀企業(yè)，持續(xù)挖掘潛在的行業(yè)“隱形冠軍”。

(相關(guān)資料圖)

▍剛性復(fù)蘇凸顯，優(yōu)質(zhì)賽道布局正當(dāng)時(shí)。

2022年醫(yī)藥板塊上市公司收入、凈利潤分別同比+10.23%、+0.50%，較2021年有所下降（分別+13.98%、+22.35%），主要系疫情影響所致；2023Q1醫(yī)藥板塊上市公司收入、凈利潤同比+2.4%、-23.5%，主要系2023Q1季度國內(nèi)新冠疫情影響消退，新冠核酸/抗原檢測(cè)等抗疫需求大幅下滑，醫(yī)療器械與醫(yī)療服務(wù)板塊中新冠檢測(cè)試劑盒、IVD等相關(guān)企業(yè)業(yè)務(wù)量大幅下降有關(guān)，但是醫(yī)藥流通、中藥、化學(xué)制劑等診療恢復(fù)相關(guān)的板塊，分別同比增長16.2%/11.0%/10.5%，呈現(xiàn)出明顯的需求復(fù)蘇。截至2023年一季度末，扣除醫(yī)藥基金后市場(chǎng)整體的醫(yī)藥股持倉占比為6.78%，醫(yī)藥板塊的基金持倉比例仍處于低位，盡管相比2022Q2-Q3的低點(diǎn)有所回升，但相比歷史平均9%-10%左右的全基醫(yī)藥配置仍處于偏低水平。隨著后疫情時(shí)代醫(yī)療消費(fèi)及醫(yī)藥大基建建設(shè)趨勢(shì)、創(chuàng)新藥數(shù)據(jù)在大會(huì)上陸續(xù)公布、中藥與國企改革政策端持續(xù)鼓勵(lì)，我們預(yù)計(jì)板塊的配置水平有望迎來環(huán)比提升，超跌的優(yōu)秀賽道公司仍然值得持續(xù)關(guān)注。

▍創(chuàng)新藥：研發(fā)管線加速兌現(xiàn)，國產(chǎn)新藥揚(yáng)帆起航。

2022年10月以來創(chuàng)新藥板塊由于2022年醫(yī)保談判降價(jià)溫和的預(yù)期股價(jià)有所上漲，近期有所回落，長期基本面堅(jiān)定看好。國家醫(yī)保及藥品集采常態(tài)化，集采帶來的市場(chǎng)沖擊已經(jīng)基本消化完畢，且醫(yī)保資金在經(jīng)歷了多輪集采和談判降價(jià)后，也形成了較為良性的結(jié)存安全墊，為未來更多的創(chuàng)新藥納入醫(yī)?；蚋叨▋r(jià)打下基礎(chǔ)。藥審中心再次推出新藥審批加速方案，有助于創(chuàng)新藥快速走向市場(chǎng)；單臂臨床用于支持抗腫瘤藥物的審批標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)，有望緩解國內(nèi)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)。國產(chǎn)創(chuàng)新藥研發(fā)管線快速擴(kuò)充，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成果正在逐步落地。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲得海外市場(chǎng)高度認(rèn)可，license out交易數(shù)量及規(guī)模頻頻刷新，中長期來看國產(chǎn)創(chuàng)新藥的出海邏輯依然堅(jiān)挺。短期來看，ASCO等重磅學(xué)術(shù)會(huì)議為板塊提供有力催化，難治疾病的持續(xù)突破有助于提振市場(chǎng)信心。在疫后復(fù)蘇的大背景下，2023H2創(chuàng)新藥迎來快速放量的確定性較強(qiáng)，商業(yè)化兌現(xiàn)加速將奠定板塊強(qiáng)勢(shì)基調(diào)。

▍醫(yī)療器械：診療復(fù)蘇、醫(yī)療基建、器械出海。

我們按照其發(fā)展邏輯，將醫(yī)療器械分成4個(gè)板塊：1）醫(yī)療設(shè)備：23Q1 業(yè)績(jī)明顯復(fù)蘇后，后續(xù)有望保持穩(wěn)定，新基建持續(xù)，繼續(xù)重點(diǎn)推薦軟鏡設(shè)備行業(yè)；2）高值耗材+IVD：集采新政催化估值重估為PEG，有望逐季復(fù)蘇，電生理彈性大（診療復(fù)蘇、降價(jià)后放量、篩查率提升、備貨因素共振）；3）低值耗材：國內(nèi)復(fù)蘇+國際化催化；4）器械上游：新冠出清，復(fù)蘇在即，建議關(guān)注大客戶訂單。投資建議上，短期看復(fù)蘇，中期看新基建+國際化，長期看“兩化兩新”。

▍生物制藥上游供應(yīng)鏈：空間廣闊，強(qiáng)化內(nèi)循環(huán)下國產(chǎn)替代有望加速。

展望2023年，隨著疫情管控的放開，我們認(rèn)為全國科研和研發(fā)活動(dòng)的恢復(fù)及需求復(fù)蘇的確定性較強(qiáng)，季度間有望呈現(xiàn)環(huán)比加速態(tài)勢(shì)；而生產(chǎn)端需求也有望隨著醫(yī)療健康領(lǐng)域投融資的回暖逐季改善。中長期來看，科學(xué)服務(wù)及生物制藥上游供應(yīng)鏈作為研發(fā)及生產(chǎn)的"賣水人"，料將受益于中國科研經(jīng)費(fèi)穩(wěn)定增長，國內(nèi)市場(chǎng)整體有望持續(xù)擴(kuò)容。同時(shí)，上游供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性、安全性問題在新冠疫情催化下進(jìn)一步凸顯，疊加集采和醫(yī)保談判等政策帶來的潛在成本壓力，強(qiáng)化內(nèi)循環(huán)下國產(chǎn)替代有望進(jìn)一步加速，而國際化也將帶來更多市場(chǎng)空間，一方面越來越多的上游企業(yè)憑借產(chǎn)品/服務(wù)的綜合優(yōu)勢(shì)，加速自身的國際化進(jìn)展（體現(xiàn)為海外客戶收入的持續(xù)高增長），疊加下游國內(nèi)生物醫(yī)藥企業(yè)高質(zhì)量產(chǎn)品的商業(yè)化/國際化進(jìn)程，也給上游合作伙伴帶來的潛在放量契機(jī)。

▍CXO：創(chuàng)新研發(fā)的賣水者，新興技術(shù)需求將驅(qū)動(dòng)行業(yè)中長期高速增長。

充分享受研發(fā)創(chuàng)新紅利，CRO/CDMO等醫(yī)藥外包服務(wù)行業(yè)高景氣度料將延續(xù)。國內(nèi)CXO企業(yè)深度嵌入全新醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新供應(yīng)鏈，被制裁風(fēng)險(xiǎn)較小，市場(chǎng)無需過度擔(dān)心。隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息周期進(jìn)入尾聲，全球醫(yī)療健康領(lǐng)域投融資已出現(xiàn)月度環(huán)比回暖信號(hào)，我們認(rèn)為下游的創(chuàng)新需求有望在23H2迎來修復(fù)。同時(shí)，在新技術(shù)需求爆發(fā)式增長的驅(qū)動(dòng)下，CDMO行業(yè)遠(yuǎn)期外包率和龍頭市占率天花板也有望隨之提升。

▍疫苗：品種為王，國產(chǎn)替代加速，多款重磅在研進(jìn)入收獲期。

1）疫苗行業(yè)是醫(yī)藥行業(yè)的一個(gè)細(xì)分子賽道，其競(jìng)爭(zhēng)門檻高，產(chǎn)品審批嚴(yán)格，伴隨著人口老齡化、新冠疫情催化及大眾健康意識(shí)覺醒，其未來業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)；2）當(dāng)前多款重磅疫苗國產(chǎn)替代加速，在研產(chǎn)品如帶狀皰疹減毒活疫苗進(jìn)入收獲期，填補(bǔ)國內(nèi)市場(chǎng)空白；3）我國當(dāng)前新冠流行毒株為XBB，復(fù)陽風(fēng)險(xiǎn)逐漸提高，建議關(guān)注新型多價(jià)新冠疫苗相關(guān)標(biāo)的。同時(shí)新冠影響已基本消除，預(yù)計(jì)流感疫苗接種2023年將實(shí)現(xiàn)常態(tài)化復(fù)蘇，建議關(guān)注流感板塊下半年的行情變化。

▍中藥大健康：全方位振興，國企改革中藥為首。

《中藥注冊(cè)管理專門規(guī)定》出臺(tái)，中藥創(chuàng)新進(jìn)入新時(shí)代。全方位振興中醫(yī)藥發(fā)展，部署8項(xiàng)重點(diǎn)工程26個(gè)建設(shè)項(xiàng)目。2023年國資委提出“一增一穩(wěn)四提升”新要求，新增凈資產(chǎn)收益率和營業(yè)現(xiàn)金比率，提高盈利質(zhì)量和投入產(chǎn)出效率。中藥企業(yè)相較于A股整體非中藥醫(yī)藥企業(yè)，國企中藥企業(yè)占比更高，同時(shí)市值占比更高。新時(shí)代下中藥企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)外延擴(kuò)張，協(xié)同發(fā)展有望強(qiáng)者恒強(qiáng)。中醫(yī)藥為中華歷史文化的瑰寶，“守正創(chuàng)新，傳承發(fā)展”是行業(yè)發(fā)展方向和要求。部分中藥如片仔癀歷史悠久，價(jià)格彈性低，掌握核心定價(jià)權(quán)。同時(shí)中醫(yī)藥具有消費(fèi)品和保健品屬性，在人口老齡化和消費(fèi)升級(jí)下具有長期增長邏輯。

▍醫(yī)療服務(wù)：恢復(fù)性需求值得期待，關(guān)注高彈性細(xì)分賽道。

2023Q1醫(yī)療板塊營收及扣非凈利潤顯著復(fù)蘇（且消費(fèi)屬性較強(qiáng)的眼科醫(yī)療等細(xì)分賽道均快速恢復(fù)），隨著宏觀環(huán)境趨好，我們預(yù)計(jì)2023Q2起仍有望保持，考慮到后疫情時(shí)期盈利能力有望同步提升，我們認(rèn)為2023年全年醫(yī)療服務(wù)板塊基本面有望維持持續(xù)恢復(fù)趨勢(shì)、全年業(yè)績(jī)高速增長值得期待。且黨的二十大報(bào)告進(jìn)一步提出促進(jìn)優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源擴(kuò)容和區(qū)域均衡布局，社會(huì)辦醫(yī)有望成為成為公立醫(yī)療的重要補(bǔ)充。隨著未來醫(yī)療服務(wù)價(jià)格改革逐步落地、DRG/DIP相關(guān)政策持續(xù)推進(jìn)，醫(yī)療服務(wù)板塊中長期配置機(jī)會(huì)值得關(guān)注。通過建設(shè)復(fù)制性強(qiáng)的專科連鎖發(fā)展路線，優(yōu)質(zhì)的民營醫(yī)療服務(wù)公司將迎來連鎖化、集團(tuán)化發(fā)展契機(jī)，建議重點(diǎn)關(guān)注眼科醫(yī)療、輔助生殖、中醫(yī)診療等高業(yè)績(jī)彈性細(xì)分賽道。

▍醫(yī)美：嚴(yán)監(jiān)管常態(tài)化，看好疫后需求反彈。

我國醫(yī)美行業(yè)行業(yè)空間大、增速快、滲透率顯著低于發(fā)達(dá)地區(qū)，中高年齡層、低線城市的滲透率提升仍具備較大潛力。非手術(shù)類增速高于行業(yè)整體增速，預(yù)計(jì)相關(guān)占比將持續(xù)提升。隨抗衰需求增加、疊加材料迭代，再生針劑、肉毒素及膠原蛋白均為藍(lán)海市場(chǎng)。目前行業(yè)嚴(yán)監(jiān)管已進(jìn)入常態(tài)化，2023年5月，國家市場(chǎng)監(jiān)督總局等十一部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管工作的指導(dǎo)意見》，要求強(qiáng)化醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管、保持對(duì)行業(yè)亂象高壓嚴(yán)打態(tài)勢(shì)，隨監(jiān)管趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)非正規(guī)機(jī)構(gòu)份額將被不斷壓縮，這將利好上游合規(guī)廠商。2022全年因疫情影響導(dǎo)致患者進(jìn)院放緩，23Q1在防控放開后相關(guān)消費(fèi)已有所恢復(fù)，我們看好疫后醫(yī)美需求反彈。

▍眼科產(chǎn)業(yè)鏈：增長潛力巨大的黃金賽道，看好板塊全年業(yè)績(jī)恢復(fù)彈性。

目前眼科產(chǎn)業(yè)鏈中較為成熟的投資板塊已經(jīng)形成，且我國眼科疾病患病人數(shù)龐大，下半年隨著診療復(fù)蘇以及眼科產(chǎn)品集采落地，板塊有望迎來估值修復(fù)。眼科是需求廣闊、市場(chǎng)增長潛力巨大的黃金賽道，未來隨著需求端患者群體持續(xù)擴(kuò)容、防治意識(shí)加強(qiáng)、消費(fèi)意愿增長、醫(yī)療支出持續(xù)增長，供給端術(shù)式迭代，藥械創(chuàng)新、渠道建設(shè)以及政策端對(duì)行業(yè)的規(guī)范和支持，眼科藥械和服務(wù)市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容確定性較高。

▍醫(yī)藥零售：門診統(tǒng)籌快速推進(jìn)，龍頭藥店渠道價(jià)值凸顯。

近期國家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好定點(diǎn)零售藥店納入門診統(tǒng)籌管理的通知》，2023年下半年門診統(tǒng)籌逐步落地將顯著促進(jìn)處方外流提速，并帶動(dòng)客流提升，具備與屬地醫(yī)保對(duì)接優(yōu)勢(shì)以及規(guī)范管理規(guī)范的連鎖龍頭有望受益，板塊業(yè)績(jī)確定性進(jìn)一步凸顯。2019-2022年龍頭上市公司門店數(shù)量CAGR達(dá)到24.5%，考慮到新建門店在前三年內(nèi)的收入和利潤高成長性，未來幾年幾家連鎖藥店相關(guān)上市公司業(yè)績(jī)快速成長的高確定性值得關(guān)注。2022年醫(yī)藥零售板塊收入及利潤增長已實(shí)現(xiàn)同步提升，中長期看隨著疫情防控趨緩后消費(fèi)水平整體回升，中藥、非藥品等有望長期保持旺盛需求，較高的同店增速及盈利能力有望獲得長期保障，考慮到下半年板塊業(yè)績(jī)高確定性及估值切換機(jī)會(huì)，醫(yī)藥零售板塊值得重點(diǎn)關(guān)注。

▍血制品：疫情擾動(dòng)下剛需屬性持續(xù)顯現(xiàn)，看好景氣度持續(xù)向上趨勢(shì)。

疫情影響下血制品剛性需求屬性持續(xù)顯現(xiàn)，我們認(rèn)為國內(nèi)血制品行業(yè)整體短期仍呈供求緊平衡態(tài)勢(shì)。中長期來看，血液制品源自血漿屬稀缺資源，剛性需求下行業(yè)潛在空間有待開發(fā)，我們認(rèn)為“十四五”期間國家有望加速國內(nèi)漿站建設(shè)，并且考慮到全球受新冠疫情影響血液制品進(jìn)口供給收縮，給國產(chǎn)替代和海外出口創(chuàng)造了歷史機(jī)遇，國內(nèi)血制品企業(yè)穩(wěn)健增長確定性強(qiáng)。

▍ICL：疫情消退后常規(guī)業(yè)務(wù)提供持續(xù)增長動(dòng)力，ICL滲透率有望進(jìn)一步提升。

2022年新冠檢測(cè)業(yè)務(wù)顯著貢獻(xiàn)短期業(yè)績(jī)，ICL板塊2022年收入及凈利潤增速分別為168.86%、113.18%，收入端和利潤端均大幅激增。我們預(yù)計(jì)2023年剔除新冠業(yè)務(wù)影響后板塊整體常規(guī)ICL檢測(cè)業(yè)務(wù)增速約為20%~25%，常規(guī)業(yè)務(wù)將為ICL板塊業(yè)績(jī)提供持續(xù)增長動(dòng)力。隨著DRGs政策的逐步落地和IVD集采的推行，國內(nèi)ICL滲透率有望進(jìn)一步提升，ICL市場(chǎng)將快速增長。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

帶量采購風(fēng)險(xiǎn)；一級(jí)市場(chǎng)生物制藥企業(yè)融資熱度下降風(fēng)險(xiǎn)；高值耗材降價(jià)力度和集采進(jìn)度超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；創(chuàng)新藥臨床研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保政策風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)療事故風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)、產(chǎn)品注冊(cè)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策超預(yù)期變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)升級(jí)及產(chǎn)品迭代風(fēng)險(xiǎn)；知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)不充分或侵犯第三方知識(shí)產(chǎn)權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。

▍投資策略。

醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)已進(jìn)入全新周期，我們建議把握政策方向、探索估值重構(gòu)，建議關(guān)注行業(yè)增量邏輯下的投資機(jī)會(huì)，繼續(xù)挖掘行業(yè)中潛在的“隱形冠軍”。

（文章來源：證券時(shí)報(bào)·e公司）